We hebben 347 gasten online

21 juni 2004 Versatel geen toekomst?!

Gepost in Versatel

1 juni 2004 Jo Swaen

Waar ligt het toch aan dat analisten voorgeven kennis van zaken te hebben maar dat de praktijk blijkt dat men zich vaak met een 'jantje van leiden' er van af maakt. Begrijp me goed, een goede analiticus is zijn geld waard. En die goede analisten zijn er natuurlijk ook. Waar ik me aan begin te storen is dat in analyses over Versatel mensen die eerst het aandeel zeer positief benaderden ineens een andere mening zijn toegedaan. Op zichzelf niets schokkends natuurlijk als die veranderde mening debet is aan een analyse die de storm der kritiek kan weerstaan. Want beleggers schijnen soms liever niet te wilen luisteren naar gefundeerde analyses die hun denkbeelden niet volgen. Dat is voor zover het mezelf betreft zeker niet zo. Duidelijkheid voor alles en niet weg lopen voor de werkelijkheid. Daarom treft het me opnieuw dat Dhr Potuijt een artikel heeft geschreven met als titel: Acht tellen Versatel

Jacques Potuijt - 18 juni 2004 We hadden van Potuijt niets meer vernomen over Versatel sinds hij

Fiscus en het Versatelfeest

Jacques Potuijt - 6 augustus 2003 het licht deed zien en Fiscus versus Versatel

Jacques Potuijt - 21 augustus 2003 Voordat ik in ga op "Acht tellen Versatel " wil ik hier nogmaals het artikel van Potuijt van Augustus 2003 plaatsen en mijn toenmalige reactie daarop: Fiscus versus Versatel

Jacques Potuijt - 21 augustus 2003

Pieter Jan Korpershoek (Assist) had veel vragen over ons commentaar Fiscus en het Versatelfeest van 13 augustus, naar aanleiding van de tweede kwartaalcijfers. Hopelijk nemen we met de beantwoording van zijn vragen ook twijfels weg, die misschien bij u zijn gerezen.

Die cijfers van Versatel waren in orde, zelfs beter dan verwacht, maar ze legden iets anders bloot, namelijk de gewijzigde fiscaliteit voortvloeiende uit de financiële herstructurering.

De schuldconversie is een fiscaal voordeel, die de in het verleden opgebouwde fiscaal compensabele verliezen in één keer heeft geabsorbeerd. De consequentie hiervan is dat Versatel eerder dan verwacht vennootschapsbelasting moet betalen.

Winst nemen?

Wij gaan er van uit dat Versatel direct vanaf de eerste euro winst - en dat moment staat vlak voor de deur - vennootschapsbelasting moet betalen en afdragen. Navraag bij de onderneming leverde in grote lijnen een bevestiging op van onze vermoedens. Voor ons voldoende aanleiding om ons af te vragen, of het tijd wordt om winst op Versatel te nemen.

De beantwoording van die vraag is soms een harde dobber. Zo ook voor Korpershoek. Hij schrijft: “Zelden zullen beleggers met zoveel plezier terugdenken aan uw column Versatel terug in de race van 3 oktober 2002. De investeringsbeslissingen die ik destijds op basis hiervan heb genomen, hebben mij geen windeieren gelegd (understatement).”

“Tot op 80% van het artikel kon ik u volgen en was het met u eens, maar aan het einde maakt u plotseling een wending, stelt vast dat Versatel waarschijnlijk geen fiscaal compensabele verliezen meer heeft, trekt 35% af van uw koersdoel van 2 euro en zegt dat beleggers na de feeststemming eens aan winstnemingen moeten gaan denken.”

Duitsland en België

“Ik voel er veel voor en ga er met u in mee, dat we zekerheidshalve er vanuit moeten gaan dat Versatel geen verliezen meer heeft te compenseren. Tenminste, niet in Nederland, omdat daar de conversiewinst volledig is gemaakt. In Duitsland en België zijn er nog wel volop verrekenbare verliezen.”

“Dit was overigens al bekend na de eerste kwartaalcijfers en staat gewoon in de jaarrekening. Zelf denk ik, zeker gezien de koers die het behoudend informerende management van Versatel volgt, dat het hierin koos voor het somberste scenario en verwacht dat hier uiteindelijk een flinke meevaller uit kan voortvloeien.”

“Is het alleen niet logisch dat u de 0,20 euro winst, waar u steeds mee rekende voor 2005, ook opnieuw waardeert na de overname van de beide Duitse bedrijven? Ik kom in mijn berekeningen uit op ongeveer 0,20 euro winst ná belastingen voor 2005. Het lijkt wel of u die winsttaxatie niet herzien heeft na de overname.”

geen toek 1

Rood: AEX

Blauw: Versatel (jaar)

Don’t push your luck

“Is het ook niet het overwegen waard om een hogere k/w te hanteren als 10? Ik reken met k/w’s, maar ook met een enterprise value-waardering en met een koers/omzetverhouding, waarmee ik de waarde vanuit verschillende invalshoeken benader. In al die waarderingen zit er nog voldoende opwaarts potentieel in de koers van Versatel.”

Het doet ons deugt dat een belegging in Versatel voor Korpershoek goed heeft uitgepakt. Een verzevenvoudiging van een koers in zo korte tijd is hoogst exceptioneel. Vandaar onze houding: Don’t push your luck (too far). Een jaar geleden viel ons het onbegrip op van beleggers over de consequenties van de financiële herstructurering.

Dat zorgde gedurende enkele maanden voor gefundenes Fressen. Die buitenkans is inmiddels door alerte beleggers volledig benut. Versatel wordt een normale beleggingspropositie, waarbij de waardebeoordeling weer geheel afhankelijk is van de redelijkerwijze te verwachten omzet- en winstontwikkeling.

Letterlijke goodwill

We zijn nu in een fase aanbeland, waarin Versatel dankzij de uitzonderlijke koersontwikkeling met grote welwillendheid door beleggers wordt beschouwd. Hierin zien we het mechanisme van de reflexiviteit. Dat speelt zich op verscheidene niveaus af en soms kan dat ook daadwerkelijk de prestaties van een onderneming positief beïnvloeden.

Niettemin is er onder beleggers ook de neiging om de koersperformance te rationaliseren en willens en wetens de geanticipeerde winstontwikkeling als vaststaand feit te accepteren Kortom, Versatel kan nu geen kwaad meer doen en juist daarom moeten we extra beducht zijn. Niet in de laatste plaats voor het management van Versatel zelf.

De bedrijfstop wil zolang mogelijk het goede klimaat rond het bedrijf - goodwill in de meest letterlijke zin - en het positieve momentum in de koersontwikkeling van het aandeel vast te houden. Dat resulteert in enigszins eenzijdige informering, waarin de positieve aspecten breeduit worden gemeten en de minder gunstige weinig aandacht krijgen.

geen toekomst 2

Rood: AEX

Blauw: Versatel (maand)

Onder druk

Minder gunstig zijn de fiscale consequenties van de financiële reorganisatie. De uitputting van de fiscaal compensabele verliezen in Nederland is iets wat buitenstaanders weliswaar konden bevroeden, maar waarop Versatel zelf niet expliciet de aandacht vestigde. Het is daarom moeilijk vast te stellen, in hoeverre dit aspect bekend is en in de koers is verdisconteerd.

In de fiscale compensatiemogelijkheden in België en Duitsland hebben we ons niet verdiept. In een situatie die zo gecompliceerd ligt, gaat het ons om de grote lijnen. Overigens kunnen in deze twee landen, waar herstructureringen ook tot de dagelijkse praktijk horen, soortgelijke fiscale consequenties zich voordoen die we nu constateren in Nederland.

Wat de getaxeerde winst per aandeel van 0,20 euro betreft, stelden wij vast dat onze eerdere taxatie door geringer dan veronderstelde omzetgroei, als gevolg van algemene verzwakking van economie die ook Versatel niet ongemoeid laat, geleidelijk onder druk was komen te staan. De druk werd min of meer opgeheven met de overname van de twee Duitse bedrijven.

Worst case scenario

Er is in onze optiek daarom geen sprake van extra winstbijdrage, maar van een impliciete compensatie van geleidelijk uitgeholde winstverwachting. Dat is niet problematisch, maar eerder een goed teken dat Versatel’s management ook onder moeilijke marktomstandigheden de zeilen weet bij te zetten, door precies op tijd een externe winstbron in te schakelen.

De winsttaxatie van 0,20 euro per aandeel (vóór belasting) handhaven we. We hebben uiteraard geen zekerheid omtrent de complexe fiscaliteit en houden daarom rekening met het worst case scenario, dat Versatel in 2005 over deze winst 35% vennootschapsbelasting moet betalen. De winsttaxatie van 0,20 exclusief belasting wordt 0,13 euro ná belasting.

Een ongewijzigd koersdoel van 2 euro levert een k/w van 15 op. Onder de huidige marktomstandigheden lijkt ons 15 voor een onzekere winst in 2005 een tamelijk hoge waardering. Toegegeven, een k/w van 10 is misschien nu wat te bescheiden. Voor een wat hogere k/w pleit de welwillendheid van de nieuwste generatie beleggers in Versatel.

Speculeren

De oorspronkelijke aandeelhouders hebben zich vermoedelijk vol walging van de telecom afgekeerd, waardoor rationalisatieprocessen op gang komen die resulteren in tot de hemel groeiende omzet- en winstprojecties. Dat is een deel van de realiteit waarop beleggers kunnen speculeren als het gaat om Versatel.

Wij zijn realist genoeg te beseffen, dat de stemming rond een aandeel door meer factoren bepaald wordt dan alleen de (verwachte) winstontwikkeling. Die andere, tamelijk ongrijpbare, factoren maken geen deel uit van onze analyse. Wie daarop wil speculeren, moet zich vooral op guts feeling beroepen.

tot zover zijn betoog over Versatel

Mijn reactie van 23-08-2003 11:45: Citaat:"Die cijfers van Versatel waren in orde, zelfs beter dan verwacht, maar ze legden iets anders bloot, namelijk de gewijzigde fiscaliteit voortvloeiende uit de financiële herstructurering".

Als ik dit lees vraag ik me af of dhr Potuijt wel kennis heeft genomen van het jaarverslag van versatel over 2002.

Dat hij nu pas zegt op te merken dat er sprake is van een gewijzigde fiscaliteit geeft aan dat hij niet op de hoogte was van datgene wat er beschreven staat in het jaarverslag over 2002:

Citaat pagina 55:

14 Taxes

The Company and the following subsidiaries Versatel Nederland B.V., Bizztel Telematica B.V., Versatel 3G N.V., Versatel Internet Group N.V. and Versatel Finance B.V. constitute a fiscal unity in The Netherlands.

Netherlands

In general, a Dutch holding company may benefit from the so-called “participation exemption”. The participation exemption is a facility in Dutch corporate tax laws which allows a Dutch company to exempt, from Dutch income tax, any dividend income and capital gains in relation to its participation in subsidiaries which are legal entities residing in The Netherlands or in a foreign country. Capital losses are also exempted, apart from the liquidation losses (under stringent conditions). Any costs in relation to participations, to the extent these participations do not realize Dutch taxable profit, are not deductible. These costs include costs to finance such participations.

As of December 31, 2002, Versatel Telecom International N.V. and its Dutch subsidiaries included in the fiscal unity exhausted all its generated net operating loss (“NOL”) carry forwards for income tax purposes against the result from the financial restructuring. Versatel made an agreement with the Dutch tax authorities on the treatment of the financial restructuring. The company has taken temporary fiscal impairments on its investments in foreign subsidiaries to shield the resulting restructuring gain. These fiscal impairments are, in principal, to be added back in five equal annual installments depending on the year of investment. A portion is to be added back starting from 2003. This resulted in a deferred tax liability of € 133.9 million using the corporate tax rate of 34.5%. The gain can be shielded against generated NOL’s by the Dutch fiscal unity in the next three years, which will also lower the deferred tax liability.

As of December 31, 2002, Zon Nederland N.V. had generated NOL carry forwards for income tax purposes totaling approximately € 20 million. For Dutch corporate income tax purposes, NOL carry forwards may generally be carried forward indefinitely. The current statutory rate for The Netherlands is 34.5%.

1) Doen voorkomen dat het pas in het 2q 2003 duidelijk werd is dus niet juist.

2) Nergens spreekt Potuijt over de verrekening van de € 20 miljoen net operating los op behaalde winsten vanaf 2003 van Zon Nederland b.v.

Als hij meent aan te moeten geven dat Versatel vennootschapsbelasting moet betalen zodra het winstgevend is, had hij dit ook mee moeten nemen.


Citaat:

"

Wij gaan er van uit dat Versatel direct vanaf de eerste euro winst - en dat moment staat vlak voor de deur - vennootschapsbelasting moet betalen en afdragen. Navraag bij de onderneming leverde in grote lijnen een bevestiging op van onze vermoedens. "

Navraag bij de onderneming leverde in grote lijnen een bevestiging op van onze vermoedens.

Wat bedoelt Potuijt met in grote lijnen.

Bij dit door hem naar voren gebracht punt geeft hij geen enkele nadere toelichting.

Hij verklaart alleen maar dat het dan "tijd wordt om winst te nemen".

Dat getuigt naar mijn idee van een preluderen aan het gevoel bij Nederlanders dat zo gauw er sprake is van belasting betalen, je dat moet proberen te ontwijken.

De vraag of bezitters van Versatel aandelen winst moeten nemen

heeft toch niet alleen te maken met het betalen van vennootschapsbelasting?

Daar horen toch ook de volgende overwegingen bij:

1) Hoe zal de ontwikkeling van Versatel zijn de komende jaren?

2) Is de verwachtingswaarde al voldoende in de koers van het aandeel tot uitdrukking gekomen.

3) Welke verliescompensatie leveren België en Duitsland op en is dat in mindering te brengen .

4) Veilig stellen van beleggers van een gedeelte van het gestegen vermogen.

etc.etc.

Je kunt zo nog een aantal argumenten opnoemen b.v een die altijd opgaat: van winst nemen is niemand ooit slechter geworden.


Citaat Potuijt:

"In de fiscale compensatiemogelijkheden in België en Duitsland hebben we ons niet verdiept. In een situatie die zo gecompliceerd ligt, gaat het ons om de grote lijnen. Overigens kunnen in deze twee landen, waar herstructureringen ook tot de dagelijkse praktijk horen, soortgelijke fiscale consequenties zich voordoen die we nu constateren in Nederland.".

Dit kan natuurlijk niet. dhr. Potuijt trekt een conclusie m.b.t vennootschapsbelasting die Versatel moet gaan betalen, verlaagt daarom zijn winstprognoze met 35% en verklaart doodleuk : "in de fiscale compensatiemogelijkheden in België en Duitsland hebben we ons niet verdiept."

Wat had de heer Potuijt kunnen lezen in het jaarverslag van 2002"

Belgium

As of December 31, 2002, Versatel Belgium had generated NOL carry forwards for income tax purposes totaling approximately € 153 million. For Belgian income tax purposes NOL carry forwards may generally be carried forward indefinitely. The current statutory rate for Belgium is 40%.

Germany

As of December 31, 2002, the German activities of Versatel had generated NOL carry forwards for income tax purposes totaling approximately € 166 million. For German income tax purposes, NOL carry forwards may generally be carried forward indefinitely. The current statutory rate for Germany is 39%.

Hoe kan het zijn dat hij zich daar niet in heeft verdiept terwijl de activiteiten in Duitsland en België in 2002 respectievelijk € 107 miljoen en € 45 miljoen bedroeg; dus € 152 miljoen.

(In Nederland € 172 miljoen).

Daar kun je dan niet zo maar aan voorbij gaan.

Zeker ook niet als je kijkt naar de situatie die ontstaan is door de consolidatie van Tesion en Completel in het nu ontstane Versatel Germany, waardoor de omzet van Verstal Germany fors toeneemt.

Daar komt nog bij dat er misschien zelfs sprake is van een stijging van de NOL van Versatel Germany door deze consolidatie.

Daar gegevens ontbreken kan ik dat nu niet onderbouwen.

Tenslotte verklaart Potuijt:

"Overigens kunnen in deze twee landen, waar herstructureringen ook tot de dagelijkse praktijk horen, soortgelijke fiscale consequenties zich voordoen die we nu constateren in Nederland.".

Dit nu vind ik ook niet kunnen. Of ze doen zich voor en staaf dat dan met regels, of ze doen zich niet voor.

Eerst verklaren zich niet te willen verdiepen in de fiscale consequenties maar wel nog even beweren dat soortgelijke financiéle consequenties zich kunnen voortdoen zoals in Nederland.

Conclusie: een duidelijk tekortschietend betoog van Potuijt waarmee hij wel beleggers op het verkerde been zet.


Ik voegde daar nog het volgende aan toe op 24-08-2003 Potuijt gaat uit van een belastingdruk van 35%.

Citaat:"Aperte onderwaardering weg

Aangezien we praten over een onderneming die de bulk van de investeringen in het netwerk al deed, mag verwacht worden dat de additionele omzet de komende jaren bovenproportioneel aan het resultaat bijdraagt. Om die reden hanteerden we tot nu toe voor 2005 een winst per aandeel van 0,20 euro.

Dat deden we mede op basis van de verwachting dat Versatel tot in lengte jaren geen belasting hoefde te betalen. Deze veronderstelling omtrent de fiscaliteit lijkt nu niet meer op te gaan, wat betekent dat we onze taxatie met 35% moeten verlagen tot 0,13 eurocent. Op basis hiervan begint het aandeel op de huidige koers al redelijk gewaardeerd te worden.

Wat daarbij opvalt is dat hij voorbij gaat aan het feit dat je niet twee maal belasting moet betalen.

Met andere woorden: als er in Duitsland een verliescompensatie mag worden verrekend, kun je niet nog een keer stellen dat over de totale winst 35% belasting moet worden betaald.Dan kan toch san alleen maar over de in Nederland behaalde winst.

Ik ben geen fiscalist maar ik meen dat er afspraken tussen landen zijn gemaakt waarbij die regel geldt.


Nog ter aanvulling op het door mij gestelde:

In de versaglegging van het 1 q 2003 staat het volgende te lezen

( Dat is de hr Potuijt dus ook ontgaan)

In 4Q02, Versatel booked a deferred tax liability of € 133.9 million in respect of the gain related to the financial restructuring, whereby any subsequent losses in The Netherlands are recognized and taken against this deferred tax liability. As a result, Versatel recognized an income tax credit of € 4.3 million related to the net operating losses of the Dutch fiscal unity during the first quarter of 2003.

Vervolgens in de gegevens over 2q 2003:

As of 1Q03, Versatel had a deferred tax liability of € 129.6 million on its balance sheet in respect of the gain related to the financial restructuring, whereby any subsequent losses in The Netherlands are recognized and taken against this deferred tax liability. As a result, Versatel recognized an income tax credit of € 5.4 million related to the net operating losses in its Dutch operations during the second quarter of 2003, which reduced this liability to € 124.2 million at the end of 2Q03. In addition, as part of the purchase price allocation process,

Versatel is currently assessing whether or not it will recognize a deferred tax liability related to intercompany loans that were assumed as part of the German acquisition. Although this potential liability would only result in a cash outflow if Versatel were to waive the intercompany loan or upon future repayment, if any, for prudent accounting purposes, it may still be necessary to recognize a deferred tax liability in Germany of approximately € 20-40 million. Versatel will finalize its investigation of this issue in 2003, but it will have no impact on Versatel cashflow or funding expectations.

Hier staat dus duidelijk dat Versatel eventueel, maar dat wordt pas duidelijk als men het verder heeft bekeken met de Duitse fiscus, in Duitsland kan leiden tot een tax liability van bij benadering € 20-40 miljoen.

Dat het verlies van versatel Duitsland leidt tot een fiscale compensatie blijkt ook hieruit:

Versatel’s net loss in 2Q03 was favorably impacted by a € 2.5 million gain related to the pro-rata attribution of Versatel Deutschland Holding's ("VDH") losses to Arques due to its 15% minority interest stake in VDH.

Verlies Versatel Duitsland in 2q 2003 was dus € 16,6666 miljoen waarvan € 2,5 miljoen voor rekening kwam van Arquis.

Voor versatel zelf resteert dan in 2q 2003 € 14,166 miljoen. Tot zover Mijn commentaar op Potuijt's betoog.

En dan komt Potuijt nu, op 18 juni 2004, zo'n 10 maanden later met het volgende betoog: Acht tellen Versatel

Jacques Potuijt - 18 juni 2004

Gisteren was Versatel even de beste performer op het Damrak. Het aandeel won 2,7% en sloot op 1,50 euro. Een aanwijsbare reden voor de plotselinge opleving was er niet, of het moet ons zijn ontgaan. Het aandeel zit al maandenlang in een dalende trend.

Vooral het onderaardse gewoel en gedraai van Talpa Capital van John de Mol was recent verantwoordelijk voor aanvankelijk enthousiasme en later een kater. Inmiddels noteert het aandeel 37% onder zijn top van 2,39 euro, die april van dit jaar werd behaald.

Kennelijk vond een deel van de beleggers gisteren dat er nu een koopje te halen was. Let wel, we spreken over de piekkoers in de afgelopen drie jaar. De echte top aller tijden werd bereikt in maart 2000 op 80,35 euro.

Murw

Het is goed om dat niveau nog eens even voor de geest te halen. Alles in dit ondermaanse is maar relatief en zeker als het gaat om de waarderingsniveaus van telecomaandelen. Wij zijn vast niet de enigen geweest, die destijds volledig verbijsterd de collectieve gekte gadesloegen waaraan telecombeleggers ten prooi vielen.

Hoe het afliep behoeven wij niet meer te beschrijven. Het aandeel Versatel kon in oktober 2002 worden opgepikt op een koers van 0,18 euro. Toen werd het idee van de schuldconversie geboren bij cfo en financieel whizzkid Mark Lazar. Dit te bestempelen als een fraai plan kan alsnog nauwelijks geheelde wonden opnieuw doen openen.

Het bijzondere van dit plan was wel dat de uitvoering ervan slaagde. Murw gebeukte schuldeisers gingen akkoord met een conversie van hun schuldtitels in aandelen. Het evenzo bijzondere feit deed zich voor dat alle consequenties van deze financiële operatie niet ogenblik op de beurs werd begrepen.

Ramsj

Beleggers zagen niet meteen in dat er nu een geheel schuldenvrije, alternatieve telecom carrier in de markt stond, die bovendien over een aardig bedrag aan contanten beschikte. Deze middelen waren, naar later bleek, zelfs toereikend om in Duitsland een andere alternatieve telecom carrrier voor een grijpstuiver op te pikken.

Nog maanden na de geslaagde reorganisatie bleef de koers op ramsjniveaus voortsukkelen - over een efficiënte markt gesproken. Wie de situatie doorgrondde en lef had kon er zijn voordeel mee doen. In die periode waren wij positief op deze bijzondere situatie en zagen voor het aandeel een potentieel koersniveau van 2 euro in het verschiet liggen.

In een jaar tijd werd dat koersdoel overschreden. Het laatste deel van die spectaculaire koersstijging maakten wij overigens niet meer mee. Begin augustus vorig jaar, op een koers van 1,41 euro, vonden wij het genoeg. Bijzonderheden over Versatels fiscale positie na de financiële organisatie maakten ons minder enthousiast.

Gebrek aan nieuws

Het bleek immers dat de winst van de reorganisatie - het omzetten van schuld in eigen vermogen - het opgebouwde compensabele verlies in Nederland volledig had geabsorbeerd. Dit betekende dat Versatel, zodra ze in Nederland winst maakte, ogenblikkelijk belasting moest betalen. Daar waren wij tot dan toe in onze winsttaxaties niet van uitgegaan.

Deze week was de koers van Versatel weer dicht op het niveau waarop wij tien maanden geleden afscheid namen. Natuurlijk voelden wij de aandrang om opnieuw te bezien of wij onszelf een herkansing moest geven om een eventueel, opwaarts koerstraject te vervolgen. Opnieuw zetten wij daartoe de feiten op een rij.

Wat ons aan de laatste nieuwsfeiten en het jaarverslag 2003 opviel was het totale gebrek aan... nieuws. Werd in 2003 nog regelmatig melding gemaakt van grote contracten die konden worden afgesloten, dit jaar is het zegge en schrijve één contract dat blijkbaar van voldoende omvang was om er een persbericht aan te wijden.

David en Goliath

Wat ons voorts opvalt, is dat de fantasie uit het aandeel geheel en al is verdwenen. Een jaar geleden waren er nog de geslaagde reorganisatie en de voortvarendheid waarmee twee kleine spelers werden overgenomen. De positie van KPN was nog precair en Versatel was de David die het - niet zonder succes - tegen Goliath opnam.

Nu, een klein jaar later, valt de beoordeling minder gunstig uit. De gevestigde telecombedrijven, waaronder KPN, voelen zich weer heer en meester in hun bedrijfstak. Na de liberalisering kunnen ze weliswaar geen monopolist meer worden genoemd, maar een dominante positie nemen ze natuurlijk nog steeds in.

Eerder tegen veel geld verzelfstandigde bedrijfsonderdelen en dochters zijn of worden weer in de armen gesloten. KPN ontfermde zich bijvoorbeeld weer over het failliete KPNQwest, France Télécom koopt Wanadoo en wij kunnen er op wachten dat Deutsche Telecom precies hetzelfde doet met T-Mobile.

Commodity

Het herstel van de oude garde doet twijfels rijzen over de bestaansmogelijkheden van alternatieve telecombedrijven. Wat hebben ze in die tijd nu eigenlijk bereikt voor hun klanten, beleggers en zichzelf? Wat Versatel betreft kan gezegd worden dat haar productenpakket nauwelijks nog innovatief te noemen is.

Versatels concept van het virtuele private network (pvn) en de directe aansluiting op het eigen glasvezelnetwerk behoren nu ook tot het standaardpakket van KPN. Over het eerste kwartaal meldde ze trouwens achteloos dat zij in een jaar tijd het aantal particuliere virtuele netwerken had kunnen verviervoudigen tot 20.000.

Versatel kon zich tot nog toe in deze markt onderscheiden door bijzonder dienstbetoon. Dat is echter maar een tijdelijk concurrentievoordeel. Als het product is uitontwikkeld en probleemloos draait, is service nog nauwelijks relevant. Adsl, een activiteit waarmee internetprovider Zon snel is gegroeid, is nu al een commodity geworden.

Umts

Bovendien is adsl op termijn gedoemd plaats te maken voor breedbandinternet via glasvezel over de last mile. Juist hiervoor begint KPN zich de laatste maanden - tot grote ergernis van de kabelboeren - sterk te maken. KPN beschikt nog steeds over een omvangrijke cash flow om de investering in lokale glasvezelaansluitingen te kunnen doen.

Hetzelfde geldt voor het uitrollen van umts, waar KPN nu, geprikkeld door Vodafone, plotseling werk van gaat maken. Zet dit Versatel niet verder op achterstand? Voor mobiele toepassingen is ze een jaar geleden een samenwerking aangegaan met Telfort. Deze onderneming mist de middelen om een umts-netwerk aan te leggen.

Telfort ziet niets liever dan dat ze nog iets terugziet van de umts-licentie, waarvoor ze drie jaar geleden nog het lieve sommetje van bijna 500 miljoen euro neertelde. Al met al moet geconcludeerd worden dat Versatel haar klanten - behalve commodity-achtige diensten - niet zo veel meer te bieden heeft.

Winst maken

Afgezien van alerte koopjesjagers zijn beleggers als groep uiteindelijk van de beursgang van deze onderneming niets wijzer geworden. In totaal staken ze gezamenlijk 2,6 miljard euro in dit bedrijf, bijna het drievoud van de huidige beurswaarde van 690 miljoen euro. Waar mogen ze in de toekomst nog op hopen?

De groeicijfers waren over het eerste kwartaal mager en niets wijst erop dat de groei in het lopende tweede kwartaal beter uitvalt. Versatel is een onderneming met bijna 500 miljoen euro aan omzet die, komend uit de pioniersfase, zich niet langer meer achter ebitda-resultaten kan verschuilen, maar binnenkort met solide winsten voor de dag moet komen.

De huidige koers misstaat niet een goed winstgevend bedrijf met een netto winstmarge van 10% over een omzet van 500 miljoen euro. Dat impliceert immers een koers/winstverhouding (k/w) van bijna 14. Dat is amper bescheiden te noemen en verdisconteert daarom ook redelijke groeimogelijkheden op langere termijn.

Fantasieloos

Helaas, over winst kunnen we bij Versatel nog lang niet spreken - laat staan over een nettomarge van 10%. Bij de lange termijn groeivooruitzichten plaatsen wij inmiddels ook een flink vraagteken. Tenslotte, wat heeft Versatel betekend voor het eigen management? Voor Gary Mesch, de oprichter, was het al snel een desillusie.

Het koppel ceo Raj Raithatha en Lazar hebben pas na het debacle het stuur in handen gekregen en hebben roem geoogst met de geslaagde herfinanciering. Het lijken mij geen mensen die jarenlang aan hun stoel blijven kleven en al helemaal niet wanneer er nog maar weinig spannende dingen gebeuren.

Vooral voor Lazar is het belangrijk het dividend van de geslaagde financiële operatie te verzilveren en te gaan voor een financiële toppositie elders. Jong financieel talent is schaars en een telecom incumbent ontvangt hem ongetwijfeld met open armen. Denkt u maar eens aan Ben Verwaayen van KPN die ceo werd van British Telecom.

Lazars vertrek doet het aandeel zeker geen goed. Wij weten het, dit zijn zomaar vrije bespiegelingen. Echter, tevergeefs zoekend naar fantasie in en rond dit fonds en bij gebrek aan opbeurend nieuws zijn dit de dingen waar wij op uitkomen. Met andere woorden, wij laat die herkansing aan ons voorbijgaan.

Bron: IEX Bij nogmaals doorlezen bekruipt me het gevoel dat Potuijt geen weerwoord nodig heeft omdat hetgeen hij naar voren brengt eigenlijk 'losse flodders' zijn. Geeft hij niet zelf al aan: "wij weten het, dit zijn zomaar vrije bespiegelingen". Schandelijk eigenlijk dat een analist eerst allerlei 'waarheden' beschrijft, zelfs spreekt over Wij , zichzelf daarmee boven ons aardse mensen verheft, terwijl hij eigenlijk geen enkel fundamenteel argument geeft. Maar laat ik niet dezelfde fout maken en er een aantal punten uit halen. citaat: " Vooral het onderaardse gewoel en gedraai van Talpa Capital van John de Mol was recent verantwoordelijk voor aanvankelijk enthousiasme en later een kater" Deze conclusie is helemaal juist. Talpa heeft door de aandelen te verkopen en niet bekend te maken aan wie het aandeel Versatel onder druk gezet is daardoor verantwoordelijk , gedeeltelijk, voor de koersdaling. Maar vergeten wordt hier de rol van hedge funds. Dat Talpa inmiddels weer een belang heeft verworven zegt meer over de beleggerskwaliteiten van Talpa dat de onderbouwing van Potuijt. Potuijt maakt dan meteen de eerste vreemde 'move'. Hij begint oude koeien uit de sloot te halen (dat doet hij niet als hij KPN ten tonele voert). De bewering over de schuldconversie past helemaal niet bij de koers van het huidige Versatel en heeft juist gezorgd voor een nieuwe gezonde start. citaat: Beleggers zagen niet meteen in dat er nu een geheel schuldenvrije, alternatieve telecom carrier in de markt stond, die bovendien over een aardig bedrag aan contanten beschikte. Deze middelen waren, naar later bleek, zelfs toereikend om in Duitsland een andere alternatieve telecom carrrier voor een grijpstuiver op te pikken. De eerste zin is juist maar de tweede zin volstrekt niet. Men kocht niet een andere alternatieve telecom carrier maar zelfs twee. Maar let op het woordgebruik"voor een grijpstuiver". Dat impliceert toch dat er potentie in moet zitten. Maar dat onderkennen doet hij niet want hij voorziet geen lange termijn groei vooruitzichten(..) En juist in Duitsland heeft Versatel alle mogelijkheden zoals bleek uit de door mij geschreven "De Perspectieven voor Versatel Deutschland deel 1 t/m 4. citaat:Over het herstel van de oude garde zoals KPN "Na de liberalisering kunnen ze weliswaar geen monopolist meer worden genoemd, maar een dominante positie nemen ze natuurlijk nog steeds in.". Dit noem ik een "open deur" bewering. Juist omdat ze een dominante positie innemen zullen de mededingsingsautoriteiten in de landen waar Versatel aanwezig is die dominante positie steeds meer aan banden gaan leggen waardoor Versatel en andere alternatieve Carriers markt en omzetvoordeel zullen behalen. Tel uit je winst. De opmerkingen over ADSL en UMTS worden gebruikt aan te tonen dat Versatel haar klanten niet veel meer te bieden heeft. (..) Tsja .. om met een uitroep in een commercial te reageren "zo kan ik het ook". Citaat:dat ronduit tendatieus te noemen is: "De groeicijfers waren over het eerste kwartaal mager en niets wijst erop dat de groei in het lopende tweede kwartaal beter uitvalt'. Laten we eens kijken naar die cijfers:

Resultaten Versatel overzicht per 1 kwartaal 2004.

VERSA - TEL

OMZET NETTO

INKOM NETTO

GROSS MARG

ADJUSTED EBITDA

EBITDA

PROFIT #

P/A

1Q 2001

 

38

38,2

(12)

     

2Q 2001

     

(19)

     

3Q 2001

65

40

         

4Q 2001

66

 

40

 

(13,6)

(87,6)

 

1Q 2002

68

43

46

(4)

(4)

   

2Q 2002

70

47

47

2

2

   

3Q 2002

73

52

47

6

8,8

(72,2)

 

4Q 2002

83

58

52

13

11

(22)

(0,67)

1Q 2003

87

63,4

53

13,1

28

1(18,3)

 

2Q 2003

120

86

54

18

17

(11,5)

 

3Q 2003

122,9

89

54

20

20

(11,9)

 

4Q 2003

132,2

70,1

53,5

23,8

25

(10,4)

(0,02)

1Q 2004

135,5

72,2

53,3

25,4

25,4

(7,3)

(0,02)

1Q 2004

135,6

73,2

 

24,4

 

(6,5)

 

# verwachting analisten Mark Lazeur: "De brutomarge als percentage van de omzet bedroeg in het eerste kwartaal van 2004 53,3%, vergeleken met 52,5% in het eerste kwartaal van 2003. Investeringen (CAPEX) kwamen in het eerste kwartaal uit op EUR 24,4 miljoen vergeleken met EUR 17,8 miljoen in het eerste kwartaal van 2003. Op 31 maart 2004 had Versatel EUR 148,2 miljoen cash op de balans staan.". Zou het Potuijt zijn ontgaan dat de brutomarge hoger was en dat vergeleken met het 1q 2003 er € 6,6 miljoen meer is geinvesteerd( € 24,4 miljoen) . En dat in een bedrijf waar geen groei meer in is te zien volgens Potuijt?(..) Potuijt: "Niets wijst er op dat de groei in het tweede kwartaal hoger uitvalt". Mark Lazeur: " Het bedrijf is van mening dat het organische business plan volledig gefinancierd is zonder noodzaak van externe financiering. Gezien de kaspositie heeft Versatel circa EUR 75 miljoen aan financiele middelen ter beschikking voor potentiele autonome groei en voor groei door acquisities in de kernmarkten. Mark Lazar: 'Gezien onze sterke financiele positie blijven we kansen onderzoeken in onze markten zowel op het gebied van organische groei als op het gebied van overnames. Desalniettemin hebben we recent enkele signalen gezien op de overnamemarkt dat de prijsverwachtingen van verkopende partijen hoger zijn dan de reele waarde van de business. Zoals we al eerder gezegd hebben zijn we van mening dat indien de prijs van activa niet steekhoudend is, we geen noodzaak zien om deals te sluiten.' Versatel handhaafde de outlook voor 2004. Het bedrijf ziet voor dit jaar nog steeds een omzet van EUR 570-590 miljoen en een EBITDA van EUR 110-120 miljoen. De vrije kasstroom zal in 2004 uitkomen op EUR 10-20 miljoen, zo herhaalde het telecombedrijf. Gezien de uitgesproken verwachting van Versatel houd ik het daar maar op. Citaat: "Versatel is een onderneming met bijna 500 miljoen euro aan omzet die, komend uit de pioniersfase, zich niet langer meer achter ebitda-resultaten kan verschuilen, maar binnenkort met solide winsten voor de dag moet komen". Tsjonge, Tsjonge: Zou Potuijt niet op de hoogte zijn van de uitgesproken verwachting van Versatel. Zie hierboven. Helemaal te gek voor woorden is dat hij het doet voorkomen alsof Versatel zich verschuilt achter ebitda-resultaten en binnenkort (wat is dat voor rare omschrijving) met solide winsten voor de dag moet komen. Versatel heeft altijd duidelijk verklaart dat pas in 2005 winst zal worden gemaakt. Helemaal te gek is het dat als Versatel dan winst gaat maken Potuijt weer met het verhaal van de belastinglatentie komt. Dan is het weer niet goed. Kortom de cirkel blijft rond en Potuijt blijft in hetzelfde kringetje van tendentieuze berichtgevng ronddraaien. Ten slotte: Als Potuijt gaat preluderen op het aanstaande vertrek van Lazeur en daarbij dan aangeeft: "Lazars vertrek doet het aandeel zeker geen goed'. geeft hij aan eerder zwaar getafeld te hebben en toen zijn gedachten de vrije loop te hebben gelaten dan dat hij die opmerking ook serieus kan bevestigen. Misschien had hij even kunnen informeren bij Lazeur zelf voordat hij zulk soort geruchten gaat verspreiden. Maar ja, hij heeft ook geen tijd gehad naar de echte cijfers te kijken. Afsluitend nog enige opmerkingen die ik al maakte na de 1 kwartaalcijfers van 2004: Enkele opmerkingen bij de Eerste kwartaalcijfers van Versatel in 2004

1) Versatel heeft voor het eerst een positieve kasstroom van € 1 miljoen

2) Versatel zet de positieve ontwikkeling voort en kwartaal na kwartaal neemt het verlies af.

1Q 2003

(18,3)

2Q 2003

(11,5)

3Q 2003

(11,9)

4Q 2003

(10,4)

1Q 2004

(7,3)

3) De ontwikkelingen in Nederland zijn zeer positief te noemen. Toename omzet 1q 2004 in vergelijking met 1q 2003 van € 12,312 = 24% Met een margin stijging van 2,6%

4) Zon heeft in het eerste kwartaal 2004 23,000 nieuwe klanten verwelkomt. En heeft nu in totaal 127,000 adsl klanten

5) In Duitsland steeg het aantal dsl klanten met 18,500 tot 118,000 dsl klanten

6) In België steeg het aantal dsl klanten met 18,500

7) Versatel heeft geweigerd om bedrijven over te nemen die een te hoge waardering kenden. Men steld daar terecht eisen aan. En men vond de activa niet steekhoudend

8) Positief is ook dat in Nederland een gross Margin werd behaald van 61,3%. Kom daar eens om bij andere bedrijven

Versatel Nederland

Netto omzet

Gross Margin

GM%

Adj EBITDA

1Q 2002

38,753

20,467

52,8

(405)

2Q 2002

40,941

22,996

56,2

2,384

3Q 2002

42,950

25,422

59,2

6,255

4Q 2002

49,074

28,465

58,0

11,804

1Q 2003

51,296

30,133

58,7

10,228

2Q 2003

53,954

34,674

64,3

11,950

3Q 2003

57,287

35,581

62,1

14,967

4Q 2003

62,912

38,032

60,5

16,934

1Q 2004

63,608

38,999

61,3

17,371

9) Men blijft investeren in nieuwe groeimarkten

10) Men heeft € 75 miljoen beschikbaar voor overnames

11) Verschillende steden in Baden Wurtenberg zijn geschikt gemaakt om dsl diensten te verkopen"de beste manier om op termijn winstgevende groei te behalen 12) het belangrijkste heb ik nog vergeten: Men handhaafde de financiële verwachtingen voor 2004 zoals men die afgaf eind 2003

Omzet € 570-€ 590

Ebitda € 110-€ 120

Positieve kasstroom

EBITDA minus Capex € 10-20