We hebben 158 gasten online

31 juli 2005 Kanttekeningen bij het bod van Tele 2 van € 2,20 per aandeel Versatel

Gepost in Versatel

Kanttekeningen bij het bod van Tele 2 van Eur 2,20 per aandeel Versatel

logo

Jo Swaen 31 juli 2005

Davenport Florida

Bijgewerkt 4 augustus 2005

1) Inleiding

2) Nadere analyse van het bod op Versatel

3) De onderbouwing van het overnamebod.

4) Wat is de werkelijke waarde van Versatel?

5) Eerder betaalde overnameprijzen

6) Apax en De perspectieven van Versatel Deutschland

7) Verliescompensatie van Versatel Deutschland

8) De Duitse pers is ook verwonderd over het feit dat Apax Versatel Deutschland overneemt via Tele 2

9) ' Fressen oder gefressen werden'

10) Enkele afsluitende opmerkingen

1) Inleiding

Tijdens mijn vakantie in de Verenigde Staten kwam er ineens een bericht dat Versatel overgenomen zou worden door Tele 2.

Ik kreeg namelijk in mijn postbus een bericht waarin melding werd gemaakt van het feit dat Tele 2 een bod had uitgebracht.

Omdat ik tijdens mijn vakantie doelbewust niet internet, zag ik het bericht pas toen ik in Davenport Florida de kans kreeg om mijn persoonlijke mailbox te raadplegen.

Ik viel haast van mijn stoel toen mij bleek dat het bod maar 2,20 euro per aandeel Versatel door Tele 2 was geboden. Dat kan niet waar zijn, toch?

Dat de meerderheidsaandeelhouder Talpa al akkoord was gegaan was niet zo verrassend gezien de eerdere bewegingen in het aandelenbezit van Talpa, het beleggingsvehikel van John de Mol.

Waar ik wel met verbazing naar keek was het feit dat de Raad van Bestuur en de Raad van Commissarissen unaniem akkoord waren gegaan met het bod van € 2,20.

Het is moeilijk om vanaf het vakantieadres te reageren over deze ontwikkelingen.

Van Versatel heeft hier niemand ooit gehoord laat staan dat er in de pers melding van wordt gemaakt. De enige beursfondsen waar je hier iets over hoort zijn Royal Dutch of ING.

2) Nadere analyse van het bod op Versatel

Mijn eerste gevoelsmatige reactie was dat hier sprake was van een bod dat helemaal niet in overeenstemming was met de feitelijke onderliggende waarde.

Die reactie is begrijpelijk gezien het feit dat ik door eerdere onderzoeken geconstateerd heb dat een eventuele overnameprijs hoger zou moeten zijn.

Inmiddels heb ik begrepen dat er een actie is gestart onder de noemer TeleNee waarbij men aandeelhouders oproept mee te doen met het initiatief om aandelen niet aan te melden.

Deze actie zou uitgebreid naar de pers worden geventileerd.

Uit mededelingen op het aandeelhoudersforum maak ik op dat de actie veel succes heeft opgeleverd met betrekking tot de beoogde publiciteit.

Ik heb inmiddels zo'n 28 columns geschreven over Versatel sinds 17

augustus 2003 en in geen enkele column rekening gehouden met het feit dat Versatel zou worden opgedeeld in 2 stukken (Nederland/ Belgie en Duitsland)

Een stuk dat naar Tele 2 zal gaan ( Nederland en Belgie) en een stuk

Duitsland dat blijkbaar nu naar de investeringsmaatschappij Apax zal gaan voor naar verluid 565 miljoen euro.

Uit het begeleidende persbericht:

" Tele2 betaalt in totaal EUR 1,34 mrd voor de aandelen en

converteerbare obligatieleningen Versatel.

Van dit bedrag wordt EUR 165 mln aangewend om EUR 125 mln aan uitstaande obligaties te kopen, die zullen worden omgewisseld in 75 mln aandelen.

Waarom hield ik geen reden met de mogelijkheid dat Versatel zou worden opgedeeld?

De verklaring daarvoor is eigenlijk simpel. Het Management van Versatel heeft keer op keer verzekerd dat de doelstelling van Versatel was in elk van de gebieden waar Versatel werkzaam was toe te werken naar een marktaandeel van 10%.

Nooit is er enige mededeling gedaan over het feit dat men Versatel wilde opsplitsen.

Wel is er duidelijk sprake geweest van een expanderende Duitse markt, Completel en Tesion en daarna de overname van BerliKomm.

Tevens besloot Versatel in Nederland te investeren in Triple Play,

waardoor het schrijven van zwarte cijfers voorlopig niet aan de orde zou zijn. Een doelbewuste keuze.

En toch is er ergens blijkbaar iets mis gegaan waardoor zowel het

Management als de raad van Commissarissen unaniem akkoord gaat met een overnamebod van 2,20 euro.

3) De onderbouwing van het overnamebod.

De motivatie gegeven in het persbericht:

Background to the Intended Offers

In recent years, Versatel has focused on expanding its business in its

three core markets, the Netherlands, Belgium and Germany. While continuing

to build its strong corporate franchise and pursuing its

infrastructure-based approach, Versatel has put a great emphasis on

establishing its position in the growing residential broadband market.

The roll-out of triple play services is at the heart of this strategy. At

the same time, Versatel has been highly successful in building its German

operations which accounted for approximately 47% of its consolidated

EBITDA in Q1 2005.

Given the consolidation that is taking place in the telecommunications

market in Europe and the continued requirement for economies of scale,

Versatel believes that it would strongly benefit from the combination with Tele2’s operations in Belgium and the Netherlands. and from Apax’s support in the continued growth of its German operations.

In that context, the intended Offers and intended subsequent sale of

Versatel Germany will have a number of advantages for Versatel, its

shareholders, employees, customers and other stakeholders:

• Tele2 and Apax will contribute significant resources towards Versatel’s future development;

• Tele2 and Apax fully endorse the infrastructure-based strategy of

Versatel and support the dual business / residential focus of Versatel;

• Tele2 is fully committed to the triple play strategy of Versatel in the

Netherlands;

• Combining Versatel’s Benelux operations with those of Tele2 will create a stronger platform, with over 2.6 million residential customers in the Netherlands and Belgium;

• Customers of Versatel in the Benelux will benefit from having access to strengthened platforms.

Het staat er toch echt: " Versatel believes that it would strongly benefit

from the combination with Tele2’s operations in Belgium and the

Netherlands. and from Apax’s support in the continued growth of its German operations".

en:

" Given the consolidation that is taking place in the telecommunications market in Europe and the continued requirement for economies of scale"...

Versatel zal profiteren van de combinatie van zijn activiteiten in

Nederland en België met die van Tele 2 ??

Nee het is Tele 2 die er wel bij vaart

En met betrekking tot de Duitse activiteiten wordt gedaan alsof Apax

Versatel zal steunen in de voortdurende groei van de Duitse activiteiten.

Het is precies andersom.

Apax betaalt 565 miljoen euro en verkrijgt daarmee een zeer strategisch belang in de Duitse markt.

Het is de omgekeerde wereld het voor te stellen alsof Versatel er wel bij vaart.

Nee dus, het zijn de overnemende bedrijven die met de overname van Versatel een strategische positie bereiken in de verschillende markten.

Natuurlijk het is eigen aan de marktverhoudingen dat een bod kan worden uitgebracht op Versatel. Maar dan wel een bod dat recht doet aan de werkelijke waarde van Versatel.

Maar de gegeven motivatie in het persbericht schort aan geloofwaardigheid.

Om dan als argument te noemen: "the continued requirement for economies of scale"...doet de gedachte opkomen dat men een argument gebruikt omdat men iets moet noemen maar dat dit zeker in dit geval niet opgaat omdat men juist Versatel gewoonweg in tweeën knipt.

Nog een citaat:

Raj Raithatha, Chief Executive Officer of Versatel, commented:

" Versatel will benefit from bigger scale and therefore an increased

leverage of its network, leading to an even stronger position in each of

its existing markets".

Hoe is het mogelijk dat Ray Raithatha doet alsof Versatel nog bestaat na de overname. Versatel verdwijnt en wordt opgeknipt. Waarom dan toch net doen alsof Versatel zal blijven bestaan?

De bepaling van het overnamebod

Uit het persbericht:

" The Offer of EUR 2.20 per Share represents a:

• 14% premium over the closing price of EUR 1.93 on July 15, 2005; • 47% premium over the closing price of EUR 1.50 on April 28, 2005, the day prior to the first reports on discussions with Belgacom".

Wat een motivatie voor een overnameprijs... Het is toch te gek voor

woorden eigenlijk.

Waardoor kwam het ook al weer dat de koers terugviel naar € 1,50. Had

dit niet alles te maken met de rol van Tapla?

En was het niet Talpa dat besprekingen was begonnen met Belgacom zonder dat Versatel daarvan op de hoogte was?

En is het niet Tapla dat inmiddels via haar woordvoerder heeft laten weten dat Talpa via Tele 2 nu betere mogelijkheden heeft om haar doelstellingen uit te voeren?

Zou er eigenlijk niet moeten staan:

The offer of € 2,837 47% premium of the closing price of EUR 1,93 on July 15, 2005 ?

Wat net zo ongenuanceerd is als de bovenstaande motivatie van het overnamebod.

Conclusie: De onderbouwing van het bod slaat helemaal nergens op.

4) Wat is de werkelijke waarde van Versatel

Kijken we naar de werkelijke waarde van Versatel dan moet toch zeker

worden meegeteld:

* Versatel heeft geen schulden

* Versatel heeft een netto kaspositie van ongeveer € 0,50 per aandeel

* In zowel de Nederlandse - als de Duitse markt heeft Versatel een zeer

vooraanstaande positie in de markt waarin het opereert, in markten die

steeds meer het monopoliserende karakter verliezen.

* De omzet van Versatel zal in 2005 zich bewegen tussen de EUR 720 en EUR

740 miljoen

* De Ebitda zal zich bewegen tussen de EUR 110 en Eur 120 Miljoen

* In absolute zin behaalt Versatel Duitsland al een hogere Ebitda dan

Versatel Nederland

* De markt in Duitsland is ver achter gebleven bij andere landen m.b.t. de ontwikkeling van breedbanddiensten. Juist ook daardoor heeft Versatel Duitsland de mogelijkheid hogere groeicijfers te behalen dan Versatel Nederland.

* Door overnames in Duitsland zou Versatel in staat zijn binnen 5 jaar een omzet te genereren van EUR 1 miljard. Die overnames kunnen net als bij BerlKomm betaald worden door de uitgifte van aandelen. De bedrijven die daarvoor in aanmerking komen passen goed binnen de strategie van Versatel en natuurlijk leiden tot de zo belangrijke " economies of scale" ( ik kom er in mijn betoog nog nader op terug)

*Nergens wordt gesproken over de verwachtingswaarde.

5) Eerder betaalde overnameprijzen

Kijken we naar andere overnameprijzen dan heb ik daar in het verleden vaker melding van gemaakt.

Nu is het moeilijke van een vergelijking dat je niet alle ins en outs kunt zien. Maar ze geven wel een indicatie.

7 december 2003 De perspectieven van Versatel Duitsland Deel 4

 

 schreef ik het volgende onder punt 10:

10) Tenslotte nog een enkele opmerking over de waarde van het aandeel Versatel. Bij de verkoop van Hansenet aan Telecom Italia werd een overnamesom betaald van ongeveer € 250 miljoen. De omzet van Hansenet in 2003 is geschat op € 96 miljoen. Dat is dus een verhouding van 2,6. " Het Elektriciteitsbedrijf van München verkocht een 4,95 % belang in Tropolys voor € 19 miljoen. Waarde Tropolys 4,95% = 19 miljoen euro 1% = 3,838 miljoen100% = 100 x € 3,838 = € 383,8 miljoen Afgezet tegen jaaromzet van € 118 miljoen is dat 3,25 maal de omzet

6) Apax en De perspectieven van Versatel Deutschland

De overnamesom die Apax bereid is te betalen voor Versatel Duisland

bedraagt Eur 565 miljoen.

In het persbericht wordt uitgebreid toegelicht waarin Apax heeft

geinvesteerd.

Citaat:

" Apax Partners is one of the world's leading private equity investment

groups, operating across Europe, Israel and the United States. With over 30 years of direct investing experience, Apax Partners’ Funds provide long-term equity financing to build and strengthen world-class companies.

It pursues a balanced equity portfolio strategy, investing in late

venture, growth capital and buyouts. Apax Partners’ Funds invest in

companies across its 6 chosen global sectors of information

technology, telecommunications, healthcare, media, financial services,

retail and consumer. Some of Apax Partners’ Funds recent technology and telecommunications investments include Corvil, Dialog Semiconductor, Fractus, Kabel Deutschland, Inmarsat, Red-M, Systemonic, Preventsys, Sonim Technologies and Wisair.

Je zou toch verwacht hebben dat hier zeker ook genoemd zou worden

Tropolys.

Op 7 maart 2005 schreef ik een column over Versatel en de marktgroei in Duitsland waarin ik vooral stilstond bij Tropolys als kandidaat om door Versatel te worden overgenomen. Zie 22 november 2003 De perspectieven van Versatel Duitsland Deel 2

Ik stelde toen het volgende:

Versatel en marktgroei in Duitsland

Uit alles blijkt dat de autonome groei van Versatel in Duitsland prima

verloopt. Zo zeer zelfs dat In het vierde kwartaal de gross margin in

absolute zin in Duitsland voor het eerst hoger was dan in Nederland.

respectievelijk € 45,102 en € 40,894.

Echter Versatel zal ook gebruik maken van overnames om de gestelde doelen te bereiken. Overnames zullen bijdragen aan een positief bedrijfsresultaat anders neemt Versatel die bedrijven echt niet over.

Maar het blijft erg stil in Versatel land met betrekking tot eventuele

overnames in Duitsland.

In eerder verband heb ik er al op gewezen dat o.a ISIS beantwoord aan de normen die Versatel hanteert. Maar er is nog een ander bedrijf dat

daarvoor misschien wel meer in aanmerking komt en dat is Tropolys. Al eerder ben ik nader op dat bedrijf ingegaan in de serie:22 november 2003 De perspectieven van Versatel Duitsland Deel 2

" Er is nu alle reden om nog eens naar Tropolys te kijken.

Er is wel het en en ander veranderd met betrekking tot Troplys o.a de

eigendomsverhoudingen.

In maart 2004 nemen Apax en de kommunale Gesellschafter de meerderheid van de aandelen over van het Finse TK concern Elisa".

Juist, Apax heeft Tropolys in maart 2004 overgenomen maar in het

persbericht van Versatel wordt met geen woord gerept over Tropolys. Ik heb in maart uitvoerig gezocht in de jaarverslagen van het Finse concern Elisa, maar heb toen niet een overnameprijs kunnen vinden.

Wel vond ik in mijn 7 december 2003 De perspectieven van Versatel Duitsland Deel 4

onder punt 10:

" Het Elektriciteitsbedrijf van München verkocht een 4,95 % belang in

Tropolys voor € 19 miljoen. Waarde Tropolys 4,95% = 19 miljoen euro 1% = 3,838 miljoen100% = 100 x € 3,838 = € 383,8 miljoen Afgezet tegen

jaaromzet van € 118 miljoen is dat 3,25 maal de omzet. Voor Versatel

zonder schulden mag gezien de twee voorbeelden toch zeker een verhouding van 3 maal de omzet gerekend worden.

Let wel dat was op 7 december 2003.

Resultaten Tropolys / Versatel Duitsland

Kolom 1

Tropolys

Omzet

Ebitda

 

Omzet

Ebitda

1Q 02

27,00

   

18,274

(1,961)

2Q 02

28,5

   

18,920

(279)

3Q 02

31,0

   

18,895

(758)

4Q 02

32,00

   

21,633

671

1Q 03

32,4

0,4

 

23,337

2,422

2Q 03

34,1

   

53,725

4,955

3Q 03

     

54,888

5,506

4Q 03

     

57,683

8,280

1Q 04

32,1

4,47

 

58,511

8,626

2Q 04

32,3

4,03

 

62,935

10,219

3Q 04

33,4

3,8

 

68,598

10,711

4Q 04

34,2

7,5

 

83,696

13,969

1Q 05

36,4

4,8

 

88,192

18,069

2Q 05

37,3

6,1

 

97,740

22,641

           

2002

105

(17,8)

 

77,72

(2,327)

2003

134

7,7

 

189,63

21,163

2004

132

19,8

 

273,74

43,525

       

400,00#

 

# Geschatte omzet verwachting

De gegevens heb ik voornamelijk gehaald uit gegevens van het Finse concern Elisa. In maart 2004 neemt Apax de aandelen over van Elisa.

Gebied waar Tropolys actief is:

tropolys

Gebieden waar Versatel Deutschland actief is:

versatel

Geen wonder dat mijn conclusies op 7 maart 2005 waren:

1) Tropolys is werkzaam in deelstaten die voor Versatel van groot belang zijn.

2) De resultaten bij Tropolys zijn zichtbaar verbeterd onder de nieuwe aandeelhouders

3) De teruggang van de Ebitda in 3q 2004 van Tropolys kwam o.a door extra marketinginspanningen

4)Tropolys zou in Versatel een goede partner voor de toekomst hebben

5) Versatel is in staat om de bruto marges van Tropolys te verbeteren

6) Door de overname van Tropolys zou de omzet van Versatel Duitsland in 2005 richting de € 500 miljoen kunnen stijgen.

7) Net als bij BerliKomm kan de overname door middel van de uitgifte van aandelen plaatsvinden.

8) Tropolys is een bovenregionale carrier en dat maakt het nog meer

interessant met het netwerk van 11,000 km van Tropolys

Gezien het overzicht van de resultaten van Tropolys en Versatel in kolom 1 kan de conclusie toch geen andere zijn dan dat de overnameprijs van Versatel Deutschland door Apax van Eur 565 (betaalt aan Tele 2) echt te weinig is.

Een punt waarnaar ook gekeken moet worden is de Verliescompensatie van Versatel Deutschland

7) Verliescompensatie van Versatel Deutschland

Wellicht is het goed ook nog even te kijken naar de verliescompensatie van Versatel Deutschland die te vinden is in het jaarverslag van 2004 op pagina 79:

Germany

As of December 31, 2004, the German activities of Versatel had generated NOL carry forwards for income tax purposes totaling approximately € 297 million. For German income tax purposes, NOL

carry forwards may generally be carried forward indefinitely. The current statutory rate for Germany is 39.4%.

In tegenstelling tot Nederland verjaren de NOL niet en kunnen dus volledig benut worden. Toekomstige winsten mogen dus worden verrekend met de hierboven genoemde € 297 miljoen.

Waaruit eens te meer duidelijk is dat een overnamesom van Eur 565 miljoen een koopje voor Apax is.

Er is dus sprake van Versatel en een omgekeerde wereld.

Want waarom is door Versatel om de genoemde 'economies of scale' te bereiken niet na de overname van BerliKomm een poging gedaan om Tropolys over te nemen?

Nu gaat een kleiner bedrijf met het grotere bedrijf heen.

Blijkbaar heeft het management van Versatel , na alle perikelen rond de

Triple Play invoering in Nederland dezelfde fout gemaakt als veel analisten. Men heeft vergeten de mogelijkheden van de Duitse markt te benutten nu daar de mogelijkheid toe was.

Nog een opmerking over die Kommunale Gesellschafter m.b.t. het aandelenbezit in Tropolys: Apax bezit 63 % en verscheidene spaarbanken en steden 32 % van de aandelen terwijl het management 5 % bezit.

8) De Duitse pers is ook verwonderd over het feit dat Apax Versatel Duitsland overneemt via Tele 2

In de Duitse pers werd in feite ook van een omgekeerde wereld gesproken:

In Branchenkreisen heißt es: "Tropolys hätte so nicht weitermachen können:

Zu viele Marken und zu viele Geschäftsführer." Eine Fusion mit Versatel

würde nicht nur die Chance eröffnen, fast bundesweit präsent zu sein, denn es gebe nur wenige Überschneidungen bei den Standorten. Das Gemeinschaftsunternehmen könne auch erhebliche Einsparungen erzielen, indem Verwaltung, Informationstechnologie, Netze und Abrechnungssysteme vereinheitlicht würden. "Das wird wahrscheinlich auch zu Personalabbauführen", heißt es. Tropolys beschäftigt rund 440, Versatel 950 Mitarbeiter.(die Welt 19 juli 2005)

Want zeg nu zelf Versatel had bij een overname ook kostenbesparingen

doorvoeren en door de integratie van Tropolys arbeidsplaatsen afbouwen.

Geen wonder dat in de Duitse pers het volgende bericht verscheen

9) 'Fressen oder gefressen werden'

"Manchmal werden sogar die Piranhas selbst gefressen. Denn vor gut einem Jahr kündigte die recht kleine Versatel Deutschland an, zum größten Festnetz-Herausforderer der Deutschen Telekom aufsteigen zu wollen. Kurz darauf kaufte das nur in einigen Regionen tätige Unternehmen den Stadtnetzbetreiber Berlikomm - scheinbar der Beginn einer großenEinkaufstour.

Jetzt schluckt jedoch der Finanzinvestor Apax die Versatel und wird sie

wahrscheinlich unter das Dach seiner Statdnetzbetreiber-Holding Tropolys bringen. Auch Tropolys mit seinen 14 lokalen Gesellschaften ist nicht überall im Lande vertreten. Doch gemeinsam mit Versatel ist nun der Grundstein für eine Präsenz in allen größeren Städten gelegt.

(Die Welt 19/7Marktplatz von Lutz Frühbrodt)".

Opnieuw dus de vraag gesteld:

Waarom heeft Versatel niet dat gedaan wat algemeen van Versatel werd verwacht?

Met andere woorden: Het management heeft de handdoek in de ring gegooid en dat is hen te verwijten. Want zoals het bovenstaande persbericht goed weergeeft:

" Denn vor gut einem Jahr kündigte die recht kleine Versatel Deutschland an, zum größten Festnetz-Herausforderer der Deutschen Telekom aufsteigen zu wollen".

Wat is er dan toch gebeurd dat men Versatel Deutschland nu verkoopt en wel tegen een belachelijk lage prijs terwijl dat helemaal ingaat tegen de uitgestippelde strategie?

10) Enkele afsluitende opmerkingen:

1) De motivatie van de overnameprijs van EUR 2,20 is een slag in de lucht.

2) Praten over " economies of scale" nu Versatel wordt opgesplitst lijkt op een onderbouwing van het bestaan van een vierkante cirkel.

3) Het Management stelt de overname voor als een prima oplossing voor de aandeelhouders maar het heeft er alle schijn van dat het Management de weg kwijt is geraakt.

4) Het feit dat Raj Raithatha, Chief Executive Officer of Versatel

blijkbaar voor zo'n € 16 miljoen kan cashen door de overname geeft te denken. Wordt hij niet beïnvloed doordat hij weet dat hij daardoor financieel onafhankelijk wordt.

5) Opeens is de strategie van Versatel zelf, 10% omzet in de landen waar men actief is doorbroken, zonder dat men een en ander heeft voorgelegd bij de aandeelhouders.

6) Vastgesteld kan worden dat de rol van Talpa duidelijk is. Tele 2

beantwoord beter aan de bedoelingen van Talpa blijkens uitspraken van de woordvoerder van Talpa.

7) Wellicht is het noodzakelijk om nader te kijken naar de koersvorming

met betrekking tot het aandeel Versatel en welke partijen daar belang bij

hebben gehad.

8) Duitsland werd steeds belangrijker voor Versatel. Waarom heeft Versatel de uitgesproken strategie m.b.t. het uitbreiden van de omzet in Duitsland door middel van overnames niet gecontinueerd.

9) De overnameprijs die Apax betaald voor Versatel Duitsland van € 565 miljoen is duidelijk te laag. Het blijft subjectief natuurlijk. Gezien de door mij gegeven voorbeelden van 2,6 maal de omzet voor Hansa Net of 3,25 maal de omzet bij de verkoop door München aan Tropolys zou men van het gemiddelde kunnen uitgaan. De omzet van Versatel Deutschland in de eerste helft van 2005 was € 185,932 miljoen. De tweede helft van 2005 zal ongeveer uitkomen op zo'n € 215 miljoen dan komen we voor 2005 op een omzet van ongeveer € 400. Rekenen we 2,5 maal de omzet dan komen we al op een overnameprijs van € 1 miljard. Bij 3 maal de omzet op € 1,2 miljard. En dan wordt nog niet eens rekening gehouden met NOL.

10) Alleen al aan NOL heeft Versatel Deutschland niet minder dan € 297

miljoen welke met toekomstige winsten kan worden verrekend.

11) Versatel had door een overname van Tropolys in de belangrijkste delen van Duitsland dekking gehad. In een analyse van 7 maart 2005 heb ik al aangetoond dat Tropolys voor Versatel de ideale kandidaat was. Naast enkele anderen.

12) Herhaaldelijk is aan CFO Lazar de vraag gesteld hoe het stond met de verdere overnamepogingen in Duitsland en de rol van Versatel in dat

Consolidatieproces. Hij hield daarbij alle opties open. (..).

13) Ook Versatel België heeft aan NOL EUR 170 miljoen. (zie Jaarverslag

2004). Dat met toekomstige winsten verrekend kan worden.

14) Duitsland en Belgie leveren dus al alleen EUR 447 miljoen aan

verrekenbare verliezen op.

15) Het vertrouwen in het management van Versatel is door deze gang van zaken aan de orde. Want waarom is men akkoord gegaan met € 2,20 per aandeel en de opsplitsing van Versatel.

16) De vaststelling van een juiste overnameprijs blijft een subjectieve

aangelegenheid. Vast te stellen is echter dat € 2,20 per aandeel

volstrekt niet de werkelijke waarde van het aandeel Versatel weergeeft.

17) De actie van TeleNee heeft veel publiciteit opgeleverd. Maar het feit

dat zowel Talpa als meerderheidsaandeelhouder als ook de raad van

Commissarissen en de Raad van Bestuur unaniem akkoord zijn gegaan met een bod in contanten van € 2,20 lijkt er op te wijzen dat het een gelopen race is. De verwachting dat anderen met een eventueel tegenbod de prijs van de overname op een hoger niveau kan tillen lijkt niet te worden bewaarheid. Of Toch?